（报告出品方/作者：中信建投）
一、有色金属市场表现回顾
年稀土、锂和铝板块表现较好
年初至今（截止年6月18日），沪深下跌2.1%，有色指数上涨8.8%，跑赢大盘10.9个百分点。有色板块中，表现最好的是稀土板块，上涨47.6%，跑赢有色行业38.8个百分点；其次为锂板块，上涨25%，跑赢有色行业16.2个百分点；再次为铝板块上涨19.22%，跑赢有色行业10.4个百分点。
有色个股中，年初至今涨幅最大的是云铝股份，上涨58%；其次为鼎胜新材，上涨50%；再次为北方稀土，上涨49%。
年工业金属、能源金属和稀有金属价格表现较好
从金属价格来看，年初至今（截止年06月18日）工业金属价格普遍上涨，其中铜价较年初上涨18%，铝价较年初上涨20%，锡价较年初上涨47%；能源金属价格表现较好，锂价较年初上涨66%，钴价较年初上涨38%；贵金属中钯较年初上涨3%，银价较年初持平，金和铂价格小幅下降；稀有金属中，钼较年初上涨60%，镁较年初上涨29%；稀土中，氧化镝价格上涨19%，氧化镨钕价格上涨15%。
二、锂行业：高镍时代带来氢氧化锂需求大幅提升
高镍：提升续航里程需求下最可行方案
提高电池的能量密度，在一定程度上就能提升新能源汽车的续航里程。到年，动力电池单体能量密度达到Wh/kg以上，力争实现Wh/kg；到年，动力电池系统能量密度达到Wh/kg。目前来看，国内能量密度较高的几款动力电池单体都还未能达到Wh/kg以上水平。
目前来看，改善电池单体的能量密度，主要依靠改变电池的化学体系。电池的能量密度主要受制于电池的正负极。由于目前负极材料的能量密度远大于正极，所以提高能量密度就要不断升级正极材料。市场上商业化的主要正极材料包括钴酸锂(LCO)、锰酸锂(LMO)、镍钴锰(NCM)、镍钴铝(NCA)、磷酸铁锂(LFP)。受到对续航里程要求提高的影响，三元材料占比不断提升，年三元正极材料市场占比46%，相比年下降2个百分点，市场份额占比最大。
电池中增加镍的含量可以提升能量密度,高镍电池可以增加续航里程。从几种典型三元材料中可以看出，镍的占比越来越高，意味着电芯的比容量就越高。而根据现有的技术条件，磷酸铁锂和NCM以下的正极材料很难达到Wh/kg高能量密度的要求。
目前来看，高镍是提升续航里程需求下最可行方案。根据高工锂电数据，年NCM高镍三元材料在三元材料中的份额仅为1%，而到年NCM/NCA为代表的高镍三元材料在三元材料中的份额已达22%。根据今年1月份装机数据来看，%采用高镍三元的有4家：特斯拉、理想智造、海马汽车、长江汽车，其次是广汽丰田和广汽自主的使用比率也较高，可以达到80%以上。高镍三元材料已经成为高能量密度电池主流趋势。
氢氧化锂是高镍三元必需原材料
从原料端来看，普通三元和高镍三元最大的区别在于普通三元材料的锂源采用碳酸锂，而高镍三元采用的是一水合氢氧化锂。高镍三元材料的前驱体较难合成，目前国内只有少数几家企业和国外龙头企业掌握了量产的技术，而普通三元材料前驱体的合成工艺已经较为成熟。
碳酸锂（Li2CO3）是一种白色疏松的粉末，熔点在℃，属于盐类物质，易溶于水，呈弱碱性，弱腐蚀性；而一水合氢氧化锂（LiOH·H2O）是一种白色单斜小结晶，具有强碱性、较强腐蚀性，能溶于水，熔点℃，易吸收空气中二氧化碳而变质。
从制备工艺上来看，由于高镍三元材料烧结温度不能太高，一般不超过℃，采用碳酸锂为原料时，碳酸锂热分解不完全，造成高镍三元材料表面残留碳酸锂太多，使高镍三元材料表面碱性太强，对湿度敏感性增强；氢氧化锂的熔点比碳酸锂更低，对高镍正极的低温烧结更有利。使用氢氧化锂进行烧结能有效避免一氧化碳产生，同时可以在更低的温度进行烧结，有利于电池的一致性。
从形貌表征来看，以氢氧化锂制备的三元材料形貌表征更为规整。通过观察不同锂源制备的三元材料的SEM形貌，以氢氧化锂制备的三元材料晶粒边界更为规整清晰，颗粒均匀。
从电化学性能来看，采用碳酸锂制备的三元材料，首次放电比容量达到mAh/g，次循环，容量保持率达到86%左右，而采用氢氧化锂所制备的三元材料，首次放电比容量达到mAh/g，次循环，容量保持率达到91%。从整个循环过程来看，以氢氧化锂为锂源的材料循环曲线更为平滑稳定；以碳酸锂为锂源的材料约次循环后容量衰减逐渐加快。所以，使用氢氧化锂更容易得到高品质高镍正极材料。
对于普通三元正极（6系及以下），虽然氢氧化锂的反应活性强，反应温度低，但由于其锂含量波动较大，且腐蚀性强，所以普通三元正极通常使用碳酸锂作为锂源，而对于高镍三元正极而言（尤其是8系以上），由于煅烧工艺和产品性能的原因，高镍三元正极通常使用一水合氢氧化锂作为锂源。
氢氧化锂制备的核心在于低成本原料
根据原料来源不同，目前氢氧化锂的制备主要有两种：锂辉石制备氢氧化锂和盐湖制备氢氧化锂。锂辉石可一步生产电池级氢氧化锂；盐湖的成熟工艺是首先生产碳酸锂、再苛化生产氢氧化锂。
以锂精矿为原料，通过“一步法”生产氢氧化锂（也称“冷冻法”），是国内企业主要的氢氧化锂生产方式。目标明确的企业可以直接布置氢氧化锂产线，将锂精矿经过煅烧、焙烧、浸出、除杂等流程直接得到电池级氢氧化锂。也有部分企业选择将前端回转窑共用，后端分别布置碳酸锂产线和氢氧化锂产线，根据碳酸锂和氢氧化锂的具体生产计划将中间产品硫酸锂按比例分配至不同产线进行生产，实现所谓的“柔性产能”。
硫酸锂法是目前国内以锂辉石生产氢氧化锂最为成熟的生产工艺。硫酸锂法生产氢氧化锂回收率较高，可连续生产，并能实现自动化控制，产品性能稳定，生产成本低。硫酸锂法采用物理冷冻的方法实现芒硝与氢氧化锂的分离，具有流程短、工艺成熟可靠、综合效益高等优点，但也存在能耗高、产品质量难以达到优级标准等弊端。
盐湖制备氢氧化锂的方式主要是碳酸锂苛化法。碳酸锂苛化法是目前国外生产氢氧化锂的主流工艺之一，具有生产流程短，能耗低，物料流通量小等优点，但对原料纯度要求较高，除杂工序繁琐，回收率偏低。目前占据全球氢氧化锂市场主要份额的Livent、雅宝及SQM等三家公司中，前两家产品均以苛化法生产。
以锂辉石生产法为例，我们对氢氧化锂的直接生产成本进行核算。氢氧化锂生产过程中所使用的主要原辅材料为锂辉石精矿、硫酸、纯碱、烧碱、碳酸钙等；产品生产过程中主要能源消耗有两大方面：一是设备运转的电能消耗；二是生产过程中的热量消耗。各企业氢氧化锂直接成本集中在3.8-4.1万元/吨，而锂辉石原材料的成本占据了氢氧化锂直接成本的80%左右，所以对氢氧化锂企业而言，原材料的获取成本起到至关重要的作用。
氢氧化锂：20年在产产能23万吨，25年或增至58万吨
氢氧化锂需求：动力电池拉动未来氢氧化锂需求
动力电池需求：预计25年需求有望达到57万吨
我们对不同电池计算相应的氢氧化锂需求量，1GwhNCA电池理论上需要吨氢氧化锂，1GwhNCM电池理论上需要吨氢氧化锂，1GwhNCM电池理论上需要吨氢氧化锂，由于实际过程中还涉及到损耗问题，因此厂家实际生产时所需氢氧化锂数量会高于理论值。
假设国内NCA和NCM均采用氢氧化锂，6系电池中部分采用氢氧化锂，海外6系以上电池均采用氢氧化锂。根据测算年动力电池领域氢氧化锂需求为11万吨，受益于新能源车数量和单机带电量提升，预计到年动力电池领域氢氧化锂需求有望达到57万吨。
消费电池需求：预计未来增速维持在4%以内
根据数据测算，由于3C数码产品消费增速放缓，消费电池出货量需求维持在4%以内的增长，假设消费电池耗费氢氧化锂按同比例增长，则预计到年氢氧化锂需求为2.5万吨。
工业用途：润滑脂用氢氧化锂保持2%平稳
年润滑脂用氢氧化锂需求为2.1万吨，预计未来保持2%的平稳增速增长，到年润滑脂用氢氧化锂需求为2.3万吨。
供需缺口：高端氢氧化锂市场年首次出现供给缺口
由于年产能集中释放，供给开始呈现过剩状态，预计年供给盈余11万吨，但电池级氢氧化锂的原材料为锂辉石矿，而年全球锂矿供给增量有限，或出现氢氧化锂产能利用率较低的问题，全年对氢氧化锂价格保持偏乐观的判断。随着新能源车的逐步放量和高镍三元电池的渗透率提升，到年氢氧化锂市场开始出现短缺格局，预计短缺11万吨。
三、钴行业：供给继续改善，需求不断恢复
供给改善：龙头企业产量下滑
钴矿储量：全球储量变化不大，地区分布不均衡
全球钴矿储量总量近年变化不大。年以来全球钴矿储量总量变化不大，基本维持在万吨左右，截至年底全球钴储量在万吨（金属量）。钴矿分布不均衡，刚果（金）是储量万吨，全球占比51%，其次为澳大利亚，储量万吨，全球占比20%；古巴钴矿储量全球第三，储量50万吨，全球占比7%，全球其他地区储量占比均小于5%，中国钴矿储量仅为8万吨，占全球比重的1%。
钴矿主要伴生于铜矿和镍矿中。伴生于铜矿中的钴矿约占44%，伴生于镍矿中的钴约占50%，其余钴矿来源占比在6%左右。钴矿伴生的特性，使得企业投资钴矿时，本质上是投资铜矿和镍矿，投资规模较大，所以从长期看，钴矿供给增长较难。
钴矿产量：地区看刚果（金），企业看嘉能可
刚果（金）钴矿产量占全球的66%，是全球钴矿供给的核心区域。全球钴矿产量（金属量）为14万吨，其中刚果（金）钴矿产量为9.5万吨，全球占比68%；澳大利亚钴矿产量为0.57万吨，全球占比4%；古巴钴矿产量0.36万吨，全球占比3%。刚果（金）是全球钴矿供给的核心。
从企业层面来看，钴矿产量主要集中在嘉能可、洛阳钼业、欧亚资源、淡水河谷等国际巨头中，其中嘉能可是全球最大的钴生产商，钴产量最大，年产量为2.74万吨，其次为洛阳钼业，产量为1.54万吨，前三大供应商占比全球总供应量的46%。未来几年中，欧亚资源RTR项目和嘉能可Mutanda复产将带来新增供给。
嘉能可：全球最大的钴生产商，年钴产量2.74万吨，产量下降的原因在于Mutanda处于检修期停产状态，根据USGS数据，年全球钴产量12万吨，嘉能可钴产量占年全球钴产量的23%左右，其中Kantaga矿2.39万吨，INO0.06万吨，Murrinmurrin矿0.33万吨。根据公司公告，年一季度实现钴产量0.68万吨，预计年全年产量3.3-3.7万吨。
洛阳钼业：全球第二大钴矿生产商。公司于年收购Freeport-McMoRanInc.（自由港麦克米伦公司）旗下位于刚果（金）境内的TFM铜钴矿56%股权，成为全球第二大钴生产商，并于年公司通过独家购买权协议锁定BHR间接持有的TFM24%少数股权。矿区面积超过1,平方公里，业务范围覆盖铜、钴矿石的勘探、开采、提炼、加工和销售，拥有从开采到加工的全套工艺和流程，主要产品为电解铜和氢氧化钴。Tenke矿钴产能为1.68万吨，年-年产量为1.64万吨和1.87万吨。年钴产量为1.54万吨，年钴产量为1.65-2.01万吨。
欧亚资源：欧亚资源刚果（金）钴项目主要包括BossMining矿和RTR钴项目，BossMining钴产量在-0吨左右，年年停产。RTR项目是近两年钴行业主要增量项目，RTR一期钴产能为1.4万吨，年Q4开始生产，年公司钴产量1.2万吨，年有望达到1.8万吨。
年以来铜镍钴价格上扬有利于刺激供应增长，年钴矿原料增长主要来自于嘉能可、洛钼、ERG和Shalina等企业，还有宁波力勤的镍钴湿法项目有望在年下半年投产。然而从目前来看，民采矿产量仍有望持续下降，抵消一小部分增量，预计年钴原料产能将从年的13.3万吨增长至14.5-15万吨。
需求向好：消费电子电池和动力电池拉动钴需求增长
根据安泰科和CDI的数据，全球钴需求主要集中在电池、高温合金和硬质合金等领域。年到年，全球钴需求从5.6万吨增长至14.1万吨。从各领域需求来看，电池行业是对钴的需求增长最快的行业，年-年电池对钴的需求从1.8万吨增长至9.7万吨，年均复合增长率13%；同期高温合金对钴的需求分别由1.3万吨增长至1.4万吨，年均复合增长0.6%。结构上看，年电池、高温合金、硬质合金、催化剂和陶瓷需求占比分别为69%、10%、5%、4%和4%。
消费电子：5G手机带电量提升及或将引发的换机潮
钴下游需求中最大的是电池，主要分为消费电子电池和动力电池。
从手机出货量增速来看，年全球手机出货量首次出现负增长，属于需求量较为稳定的产品，年全球手机出货量为12.9亿部，同比下滑5.9%，随着全球疫情得到控制，全球智能手机出货量有望恢复正增长，年智能手机出货量将同比增长6.5%，达到12.8亿部；
消费电子近年来需求量增速较平稳，其对钴需求的拉动主要体现在两个方面：1）5G手机单机带电量的提升；2）5G手机或将引发换机潮。
从单机带电量来看，我们统计主要品牌4G手机和5G手机的电池容量情况，5G手机的带电量较4G手机提升在5%-13%之间。单机带电量的提升将提高钴的单机用量。年以来中国5G手机出货量占比不断提升，从年8月的1%提升至年2月的69%，手机出货量结构的改变将提升钴用量。
除手机外，从平板电脑和PC出货量来看，年疫情促使居家办公，年平板电脑出货量1.64亿部，同比增长13.8%，PC出货量3.03亿部，同比增长13.1%，预计年维持温和增长。
新能源汽车：中国+欧洲新能源车需求继续强势
钴在新能源汽车行业主要用于新能源汽车动力电池，新能源汽车电池分为两大类：磷酸铁锂电池和三元动力电池，其中磷酸铁锂电池不含钴，主要用于新能源客车，三元动力电池含钴，主要应用于新能源乘用车。
年全球新能源汽车销量约为万台，同比增长41%，中国市场累计销量为.19万辆，占比为40.7%；欧洲市场累计销量为.71万辆，占比为43.8%；全球新能源汽车销量继1月份出现了良好开端后，2月份全球新能源汽车销量同比暴增%至26.97万辆，其中纯电动车同比暴涨%至17.3万辆，年全球新能源汽车销量有望突破万辆。预计年全球新能源汽车销量增长至万辆，年均复合增长率将达到32.6%。
年全球钴矿产量13.3万吨，精炼钴产量14.4万吨，预计年全球钴矿产量14.5万吨，同比增长9%，精炼钴产量15.9万吨，同比增长10%。钴消费方面，预计年全球钴消费量14.6万吨，同比增长4%，精炼钴小幅过剩1.3万吨。
四、镍行业：供给受限，需求增长，过剩收窄
镍产业链简介
镍产业链包括上游镍矿开采、中游冶炼、下游加工和终端应用等4个环节。上游镍矿分为硫化镍矿和红土镍矿两大类，硫化镍矿通常用于生产镍精矿，进一步冶炼成电解镍；红土镍矿主要用于生产镍铁，也可以用于生产氢氧化镍，进一步生产硫酸镍。镍的中游产品主要包括电解镍、镍铁和硫酸镍，镍铁和电解镍主要用于不锈钢的生产，不锈钢主要应用于厨卫器具，电梯机械等终端；硫酸镍主要应用于三元前驱体和电镀材料的生产，三元前驱体用于生产新能源汽车电池，是未来镍需求的重要增长点，电镀材料主要用于生产各类电镀件产品。
镍的供给由原生镍和再生镍两部分构成，年-年中国不锈钢生产中再生镍占40%左右。原生镍根据含镍量高低可以进一步分为高品位镍和低品镍两类，高品位镍由硫化镍矿或部分红土镍矿生产，包括电解镍，镍丸、羰基镍和化合物等；低品位镍由红土镍矿生产，包括镍铁，NPI和氧化镍等。
供给分析：镍矿禁止出口影响全球原料供给
镍矿储量：全球储量9万吨，红土镍矿占比72%
年全球镍矿储量9万吨，印度尼西亚占比22%。从区域分布来看，全球镍矿主要分布在澳大利亚，巴西和俄罗斯等国，其中印度尼西亚镍矿储量2万吨，全球占比22%；澳大利亚镍矿储量万吨，全球占比21%；巴西镍矿储量万吨，全球占比17%；俄罗斯镍矿储量为万吨，全球占比8%；中国镍矿储量万吨，全球占比3%。
全球镍矿中红土镍矿占72%。镍矿分为硫化镍矿和红土镍矿，硫化镍矿是指在矿石中镍金属以硫化物形式存在的矿石，红土镍矿为硫化镍矿岩体风化―淋滤―沉积形成的地表风化壳性矿床，全球探明储量镍矿资源中红土镍矿占比72%，硫化镍矿占比28%。硫化镍矿主要分布在南非（占比28%）、加拿大（占比19%）、俄罗斯（占比17%）、澳大利亚（占比10%）、中国（占比5%）等国家。红土镍矿主要分布在赤道附近的印度尼西亚（占比19%）、澳大利亚（占比18%）、菲律宾等（占比10%）、巴西（占比8%）等国家。
镍矿产量：年全球镍矿产量万吨
全球镍矿产量万吨，印尼占比30%。年全球镍矿产量为万吨，年增长至万吨，年均复合增长率为5%。从区域分布来看，全球镍矿产量主要分布在印尼、菲律宾、俄罗斯和新喀里多尼亚等地，其中印尼是全球第一大镍矿产地，年镍矿产量76万吨，占比全球30%；菲律宾32万吨，占比全球13%；俄罗斯28万吨，占比全球11%；中国12万吨，占比全球5%。
全球高品位镍产量万吨，低品位镍产量万吨。原生镍包括高品位镍和低品镍两类，高品位镍由硫化镍矿或部分红土镍矿生产，包括电解镍，镍丸、羰基镍和化合物等；低品位镍由红土镍矿生产，包括镍铁（镍含量大于15%），NPI（镍含量小于15%）和氧化镍等。年-年全球高品位镍产量由91万吨增长至万吨，年均复合增长率1%；同期低品位镍产量由58万吨增长至万吨，年均复合增长率10%，中国和印尼是全球镍铁（低品位镍）主要生产国，年分别占比全球产量的33%和39%。
青山控股：全球最大镍铁生产商
青山控股为全球最大不锈钢生产企业，其产品涵盖镍原材料到终端不锈钢、电池产品全产业链，年实现营业收入亿元，年增长至亿元，年均复合增长率38%。青山集团年建立世界第一条RKEF-AOD不锈钢一体化生产线；年首次投资印尼，开发在印尼境内的红土镍矿；年青山与埃赫曼签署纬达贝项目合作协议，年印尼纬达贝工业园项目启动。青山控股在印尼境内拥有两大工业园区，年镍产量46万吨，为全球第一大镍生产商。
诺里尔斯科：镍产品产量22万吨，短期产量稳定
诺里尔斯科（Norilsk）是全球最大的高品位镍和钯生产商，同时也是全球铂和铜的主要生产商，此外公司还生产钴、铑、银、金和铱等金属。年-年诺里尔斯科营业收入分别为92、、和亿美元，其中镍实现收入分别为23、30、34和31亿美元，镍产品收入占总收入的比重分别为25%、26%、25%和18%。
诺里尔斯科拥有三个镍业务项目，镍产品产量相对稳定，基本维持在22万吨左右，预计未来变化不大。
淡水河谷：镍产品产量22万吨，巴西产能释放初见成效
淡水河谷（Vale）是全球最大的铁矿生产商，也是全球领先的镍生产商。铁矿石、球团矿和镍及其副产品（主要为与镍共生的铜和伴生在镍矿中贵金属和钴等）是淡水河谷主要收入和利润来源，年-年公司镍及其副产品实现营业收入分别为47、46、43和50亿美元，收入占比分别为14%、13%、11%和12%；年-年镍及其副产品实现EBITDA分别为14、12和17亿美元，EBITDA占比分别为9%、12%和10%。
淡水河谷在巴西、加拿大、印度尼西亚和新喀里多尼亚建有镍矿和工厂，在中国、韩国、日本、英国和中国台湾设有精炼厂。目前拥有镍矿项目六个，其中PTVI矿年生产镍6.81万吨，Sudbury矿生产5.08万吨，VoiseysBay矿生产3.54万吨，VNC矿生产2.34万吨，OnaPuma矿生产1.16万吨，根据年一季报披露，年镍产量预期从20-21万吨下调至18-19.5万吨。
嘉能可：镍产品产量11万吨
嘉能可（Glencore）为全球领先的镍生产商与销售商，在澳大利亚、加拿大、欧洲拥有产能。年镍产量11.0万吨，其中综合镍业务（INO）包括Sudbury，Raglan，Nikkelverk等项目，合计产量为5.65万吨；MurrinMurrin矿产量为3.6万吨；Koniambo矿产量为1.7万吨。
华友钴业：年释放镍产能10.5万吨
华友钴业目前规划镍产能10.5万吨，其中华越镍钴6万吨，华科镍业4.5万吨。
华越镍钴项目：总投资12.8亿美元，公司通过全资孙公司华青公司拥有项目57%的权益，项目规划生产6万吨镍金属量的混合氢氧化镍钴，已于年3月正式开工建设，预计年底建成试产。达产后，华青公司将包销59%的产品。
华科镍业项目：总投资5.2亿美元（30亿元通过定增募资投入），公司拥有项目70%的权益。根据公司可研报告披露，达产后平均权益税后利润为0.6亿美元（约4.2亿元人民币），考虑到目前镍价较可研镍价提升24%至16,美元/吨（年4月15日价格），预计项目收益超预期。
印尼镍铁加速建设
印尼镍矿禁止出口，全球企业加快印尼产能布局。年全球重要镍矿出口国印尼颁布原矿出口禁令后，全球尤其是中国镍铁生产受到限制，全球企业加快在印尼产能投放节奏，全球新增产能预计75万吨左右，主要有火法冶炼产能（镍铁产品）和湿法冶炼产能（电镍及中间产品），其中镍铁新增产能约60万吨，电镍及中间产品新增产能约15万吨，新增产能均位于印尼。
红土矿火法冶炼项目（镍铁产品）：全球主要企业年规划新增产能24万吨，年36万吨，共计60万吨。新增产能主要来自于青山集团、德龙镍业等公司，项目均位于印度尼西亚。
青山集团（包括合作项目）预计年投放18条生产线，共计16.8万吨产能，年上半年已投产11条，其中2条4KVA，4条30KVA，5条40KVA（青山+埃赫曼4条，青山+振石1条）RKEF产线，下半年7条生产线待投，共计7万吨产能；预计年投放6条生产线，共计4.8万吨产能；德龙镍业预计年投放8条生产线，共计6万吨产能，上半年已投放5条生产线，共计3.8万吨产能，下半年3条生产线待投，共计2.3万吨产能；预计年投放27条生产线，共计21.6万吨。
红土矿湿法冶炼项目（电镍及镍中间产品）：全球主要企业预计年规划新增产能12万吨，年3万吨，共计15万吨。
需求分析：不锈钢和三元电池带动镍需求增长
全球镍消费量万吨，中国占比59%。全球镍消费量从年万吨，增长至年的万吨，年均复合增长率为7%。从消费地区上看，年中国为全球最大镍消费国，镍消费量为万吨，占比59%；其次为亚洲其他国家，镍消费量为56万吨，占比23%；再次为欧洲与非洲，镍消费量为32万吨，占比13%。
从消费领域看，镍金属主要应用于不锈钢、合金、电池、电镀棒等产品中，其中不锈钢应用占比73%，为镍金属主要消费产品；其次为电池应用，占比9%；再次为合金应用，占比5%。
不锈钢领域需求：消费需求强于供给，带动镍需求增速超6%
全球不锈钢产量万吨，中国占比56%。钢铁通过添加镍元素达到耐腐蚀的特性，不锈钢制造为镍消费的最主要途径。不锈钢粗钢全球产量从年的万吨增长至年的万吨，年均复合增长率5%。结构上，年中国为全球最大不锈钢粗钢生产国，产量为万吨，占比59%；其次为印度，不锈钢粗钢产量为万吨，占比6%；第三为日本，不锈钢粗钢产量为万吨，占比5%。
系不锈钢占比总产量55%。年全球不锈钢产品中，系不锈钢产品产量最高，占比总产量55%；其次为系不锈钢产品，占比总产量22%；再次为系不锈钢产品，占比总产量22%。
原生镍生产不锈钢占比总产量的70%。在全球不锈钢生产中，原材料除原生镍（镍铁及电镍）以外，还使用部分回收废钢进行生产，年镍铁、电解镍和回收废钢生产不锈钢的比例分别为54%、16%和28%，原生镍生产不锈钢占比总产量的70%。
全球不锈钢产品消费需求强于供给，带动镍需求增速超6%。年全球不锈钢表观需求为万吨，年增长至万吨，年均复合增长率22%，数值及增速均高于全球产量，全球不锈钢消费需求强于供给。从消费领域看，不锈钢材料主要应用于金属制品、机械工程和建筑建设等产品或领域中，分别占比38%、29%和12%。金属不锈钢制品预计未来增速较稳定，需求强于供给带动不锈钢产量将高于6%速度增长，对应镍需求以高于6%的速度增长。
电池领域需求：年需求达59万吨，年均复合增长率32%
全球动力电池装机量年均复合增长率37%，三元动力电池占比不断提升。新能源汽车动力电池分为磷酸铁锂电池和三元动力电池两大类，其中磷酸铁锂电池不含镍，主要用于新能源客车和其他商用车；三元动力电池含镍，主要应用于新能源乘用车。全球动力电池年装机量为49GWh，年增长至GWh，年均复合增长率为37%；全球三元动力电池年装机量为24GWh，年增长至72GWh，年均复合增长率46%，占比从约49%提升至约60%，三元动力电池装机量占比不断提升。
三元动力电池是指以三元材料（12）为正极的动力电池，根据正极材料中各元素添加量不同可将动力电池分为NCM、NCM、NCM、NCM、NCM、NCM和NCA等型号，其中NCM、NCM、NCM和NCM为主流，按此顺序镍含量依次升高。
三元正极材料出货量年均复合增长率56%，NCM等型号占比64%。年全球三元正极材料出货量为9万吨，年增长至34万吨，年均复合增长率56%，中国正极材料出货量由5万吨增长至19万吨，年均复合增长率52%。结构上看，年中国三元正极材料中5系产品（NCM等）出货量最大，占比总量64%；其次为6系产品（NCM等），占比总量17%；再次为高镍产品（NCM和NCA），占比总量12%，结构上全球与中国趋同。
三元动力电池高镍化为行业大趋势。随着新能源汽车行业发展，行业对电池续航能力的要求不断提高，如何提高电池能量密度成为关键问题，提高正极材料中镍的含量为目前主流技术路径，三元动力电池高镍化为行业大趋势。目前三元动力电池主流型号为NCM、NCM、NCM、NCM和NCA，各型号每GWh容量对应消费镍金属量分别为吨、吨、吨、吨和吨，以NCM和NCA为代表的高镍三元动力电池较NCM为代表的主流三元动力电池镍消费量提升41%。
年需求达万吨，年均复合增长率32%。全球新能源汽车需求旺盛以及高镍化大趋势下三元动力电池对镍的需求保持高速增长，年全球三元电池对镍需求6万吨，年增长至21万吨，年均复合增长率27%。
供需平衡：预计年全球原生镍过剩7万吨
根据安泰科数据，年全球原生镍产量万吨，消费量万吨，存在12万吨过剩；预计年全球原生镍产量万吨，消费量万吨，出现7万吨过剩，过剩主要来自于印尼镍铁的产能投放，但随着新能源汽车需求高速增长、不锈钢需求稳定，供给过剩收窄。
五、铝行业：碳中和严控电解铝供给，铝价中枢抬升盈利持续走高
铝供给：电解铝新增产能有限，预计全球年产量增长3.2%
铝土矿储量：全球储量亿吨，几内亚占比25%
年全球铝土矿资源储量为亿吨，较年持平。全球铝土矿资源储量主要集中在几内亚（占比25%）、澳大利亚（占比20%）、越南（占比12%）等地区，中国铝土矿储量约10亿吨，约占全球储量3%。
铝土矿产量：全球产量3.5亿吨，同比增长3.7%，澳大利亚占比30%
年全球铝土矿产量3.45亿吨，较年增长万吨，同比增长3.7%。主要集中在澳大利亚（占比30%）、中国（占比20%）以及几内亚（占比18%）。
氧化铝产量：年全球产量1.34亿吨，同比增长2%，中国占比53%
年全球氧化铝产量1.34亿吨，较年增长万吨，同比增长2%。中国是氧化铝的主要生产国（占比53%），年产量1万吨，同比下降0.4%。由于印尼氧化铝项目集中投产致亚洲非洲产量增长20%，带动年全球氧化铝产量增长。
氧化铝扩产供给出现过剩，价格持续回落
氧化铝是电解铝主要原材料，每吨电解铝需要1.92吨氧化铝，占电解铝成本40%左右，是影响电解铝盈利的主要因素之一，-年氧化铝价格维持高位，国内外氧化铝企业盈利较好，全球氧化铝产能快速增长。自年氧化铝价格进入下降周期，年氧化铝价格下降10%至2元/吨；年氧化铝均价元/吨，同比下降14%；根据测算，受氧化铝价格下行影响，预计电解铝吨毛利上升至0元左右。受电解铝供给侧改革影响，原铝供给增速受限，铝价持续上涨，年5月铝价较上年同期上涨32%至1.86万元/吨，根据测算，预计年5月电解铝吨毛利上升至元左右。
截至年6月，全国氧化铝建成产能为万吨/年，运行产能7万吨/年，开工率88%。年中国氧化铝产量1万吨，同比下降0.4%；由于海外氧化铝产能持续增长，年氧化铝净进口量万吨，同比增长%；
年进口量增长致氧化铝供给过剩万吨，氧化铝价格持续下行，截止年5月，氧化铝价格元/吨，较去年同期增长13%，预计年氧化铝新增产能万吨，氧化铝过剩万吨，价格将维持低位。
中国电解铝企业资本开支：电解铝产能转移进入尾声，资本开支进入下行周期
受铝价下行影响，国内上市电解铝企业资本开支从年的亿元的高点下行至年的93亿元；由于年开始，国家控制电解铝新增产能，允许企业之间交易电解铝产能指标，河南山西等地电解铝产能向西北和西南地区转移，造成电解铝企业资本开支到年提升至亿元，目前电解铝产能转移步入尾声，预计年资本开支小幅增长，年后中国电解铝企业资本开支重新进入下行周期，未来电解铝新增产能有限，供给量有望保持低增速。
碳中和对电解铝行业影响：电解铝在产产能减产，在建项目或将放缓
年中国碳排放亿吨，占比全球29%
年-年全球碳排放总量由亿吨增长至亿吨，年均增长率为2%；年全球碳排放总量亿吨，较年增长1.6亿吨，同比增长0.5%。主要集中在中国（占比29%）、美国（占比15%）以及印度（占比7%）；年全球单位GDP碳排放量3.9万吨/亿美元，同比降低1.1%。其中，俄罗斯单位GDP碳排放量9万吨/亿美元，印度8.6万吨/亿美元，沙特阿拉伯7.3万吨/亿美元，中国6.9万吨/亿美元。
年宁夏、内蒙古、新疆碳排放强度较大
根据中国碳核算数据库，年-年中国碳排放总量由31亿吨增长至99亿吨，年均增长率为7%；年中国碳排放总量99亿吨，较年增长2.5亿吨，同比增长3%。分地区看，主要集中在山东（占比8.2%）、江苏（占比7.5%）以及河北（占比7.4%）；年中国单位GDP碳排放量1.1万吨/亿元，同比降低3%。其中，宁夏单位GDP碳排放量6.7万吨/亿元，内蒙古4万吨/亿元，新疆3.7万吨/亿元，由于产业结构原因，西北地区碳排放强度较大。
年有色金属碳排放占比4.9%，其中金属冶炼占比97%
分行业看，根据中国碳核算数据库，年中国碳排放量主要集中在电力（占比48%）、黑色金属开采冶炼（占比19%）和煤炭开采及制品（占比14%），其中有色金属开采冶炼及加工约4.5亿吨，占比4.9%；具体来看，年-年有色金属开采冶炼及加工碳排放量由0.7亿吨增长至4.5亿吨，年均复合增长率11%；年有色金属开采冶炼及加工碳排放量主要包括有色金属冶炼4.3亿吨（占比97%），有色金属加工0.1亿吨（占比2%），有色金属矿产采选0.03亿吨（占比1%)。
电解铝是有色金属行业碳中和重点领域
中国将提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施，二氧化碳的碳排放力争于年前达到峰值，努力争取到年前实现“碳中和”；要严控产能总量，提升产业水平，改善能源结构，推动技术创新，推动实现以电解铝行业为重点的“碳达峰”。
年我国有色金属工业二氧化碳总排放量约6.5亿吨，占全国总排放量的6.5%。其中，电解铝二氧化碳排放量约4.2亿吨，是有色金属工业实现“碳达峰”的重要领域。目前，电解铝行业的用电结构也偏重于化石能源，电解铝生产过程中消耗电力产生的排放占到总排放量的87%。因此，优化能源结构是电解铝行业也是有色金属工业实现碳达峰的关键。
控制高耗能行业产能规模。从年起，不再审批焦炭（兰炭）、电石、聚氯乙烯（PVC）、合成氨（尿素）、甲醇、乙二醇、烧碱、纯碱、磷铵、黄磷、水泥（熟料）、平板玻璃、超高功率以下石墨电极、钢铁（已进入产能置换公示阶段的，按国家规定执行）、铁合金、电解铝、氧化铝（高铝粉煤灰提取氧化铝除外）、蓝宝石、无下游转化的多晶硅、单晶硅等新增产能项目，确有必要建设的，须在区内实施产能和能耗减量置换。除国家规划布局和自治区延链补链的现代煤化工项目外，“十四五”期间原则上不再审批新的现代煤化工项目。合理有序控制数据中心建设规模，严禁新建虚拟货币挖矿项目。
加快重点高耗能行业节能技术改造步伐。年－年重点对钢铁、电解铝、铁合金、电石、铜铅锌、化工、建材等高耗能行业重点用能企业实施节能技术改造，各盟市分年度至少按照40%、40%、20%的进度完成全部改造任务，火电实施灵活性改造，力争改造后单位产品能耗达到国家能耗限额标准先进值。
原铝的生产过程能耗非常高，年我国电解铝的综合交流电耗为千瓦时/吨。按此测算，年我国电解铝产量万吨，仅电解铝生产环节就消耗电能亿千瓦时，占同期全国工业用电量（亿千瓦时）的10%，电解铝吧行业是我国节能减排的重点行业。
内蒙古双控政策：电解铝在产产能减产，在建项目或将放缓
截止年末中国电解铝产能万吨，内蒙古电解铝产能万吨，占全国电解铝产能14%，年内蒙古电解铝产量万吨，年电解铝产量增长至万吨，年均复合增速13%；内蒙古主要电解铝企业有，东方希望产能万吨，内蒙古锦联产能万吨，霍煤鸿骏产能86万吨，内蒙古创源产能80万吨；目前在建及规划项目产能万吨，主要有内蒙古白音华产能80万吨、内蒙古华云80万吨、内蒙古创源65万吨、霍煤鸿骏产能35万吨。
年3月受内蒙古双控问题影响，共计8万吨电解铝产能减产；根据内蒙古自治区传统产业高质量发展实施方案，原计划建设约万吨电解铝项目及配套铝加工项目，到年内蒙古电解铝产能增值至0万吨，预计在建项目进度或将放缓。
云南限电：枯水期限电降负荷，电解铝产能扩张空间有限
年6月，云南省南方电网通知降低用电负荷30%，限电时间一个月，严格执行预计影响产量10万吨，短期对铝价形成支撑，中长期看，计划新增产能有望放缓；中国现有在产能电解铝产能4万吨，产能指标总量4万吨，预计未来2年有万吨新增产能，其中云南在产产能万吨，在建及规划新建产能万吨，是未来两年内新增产能主要地区。
年云南省电解铝耗电量约占全省用电量的27%，大规模引进的电解铝产业给省内带来的新增用电需求增速显著高于省内发电量增速。-年云南省电解铝在产产能由万吨/年增长至万吨/年，年复合增长率为23%，云南省发电量年复合增长率为8%，发电增速显著低于电解铝产能增速。
电解铝产量：年中国电解铝产量增长4.2%，预计年产量增长3.2%
年中国电解铝产量万吨，同比增长4.2%，年4月中国电解铝有效产能万吨，运行产能0万吨，全国电解铝产能开工率94%；年1-3月电解铝产量.4万吨，同比增长万吨，增幅9%。
年中国电解铝新增产能万吨。由于电解铝价格上涨，新增产能投产进度加快，我们预计年电解铝新增产能万吨，电解铝产量增长万吨，增幅5.9%；由于海外电解铝产能保持稳定，预计全球电解铝产量增长3.2%。
原铝和再生铝：年全球原铝产量万吨，再生铝产量万吨
年-年全球原铝产量由万吨增长至万吨，再生铝产量所占比重由24%提升至26%，全球范围内再生铝产量占铝产量的比例稳步提高；年-年全球再生铝产量由万吨增长至万吨，年均复合增长率6%，其中中国（占43%）、美国（占20%）、日本（占5%）；年-年中国原铝产量由万吨增长至万吨，再生铝产量所占比重由7%提升至20%，低于全球26%的平均水平。
再生铝产量：年全球再生铝产量万吨，占铝供给产量26%
年-年全球再生铝产量由万吨增长至万吨，年均复合增长率6%；年-年全球原铝产量由万吨增长至万吨，再生铝产量所占比重由24%提升至26%，全球范围内再生铝产量占铝产量的比例稳步提高；分区域看，发达国家的再生铝产业链成熟，再生铝产量普遍超过原铝产量。
再生铝产量：年中国再生铝产量万吨，占铝供给量20%
年-年中国再生铝产量由67万吨增长至万吨，年均复合增长率20%，总体呈现稳步增长态势；年-年中国原铝产量由万吨增长至万吨，再生铝产量所占比重由7%提升至20%，低于全球26%的平均水平；年我国再生铝产量万吨，同比增长4%，其中铸造铝合金产量约万吨，占比69%；变形铝合金产量万吨，占比31%。
再生铝行业的主要原材料为废铝，根据原料来源的不同，通常将含铝的废料分为新废料和旧废料两大类；年中国废铝回收量万吨，占再生铝产业原料全部供应量的81.2%；新废料来自铝产品使用之前的环节，主要包括各种铝材生产和加工利用过程中产生的边角料、报废品及切屑等，一般由生产厂自行回收，只有小部分进入社会流通；年我国新废料约万吨；旧废料来自铝产品使用之后的报废拆解环节，年我国旧废料约万吨。
单吨电解铝碳排放量约为11.2吨，再生铝碳排放量仅为0.23吨；再生铝主要工艺为熔炼，每吨再生铝天然气消耗量为80立方米/吨，用电量为70千瓦时/吨，天然气的碳排放量为2.16千克/立方米，火电的碳排放量为0.8千克/千瓦时，因此生产1吨再生铝的碳排放量为0.23吨。再生铝是碳排放量为电解铝碳排放量的2.1%。
年与生产等量的原铝相比，生产再生铝共节约能耗万吨标准煤，节水1.18亿立方米，减少排放固体废物1.66亿吨、减少二氧化碳排放万吨、减少铝土矿开采1.47亿吨，具有明显的节能减排优势。
铝需求：预计年中国电解铝消费量增长6%，全球消费量增长5%
年全球铝消费量万吨，中国占比56%
年全球精炼铝消费量为万吨，同比增长0.2%。年中国精炼铝消费量为万吨（占比56%），同比下降0.8%，为全球最大精炼铝消费国；美国精炼铝消费量为万吨（占比8%），同比增长6.4%；德国精炼铝消费量为万吨（占比3%），同比下降7.2%。
中国铝消费以建筑（33%）及交通（21%）为主，长期保持7%高增速
从下游消费结构看，建筑业是中国铝材最大应用领域，占比33%，其他领域主要为交通（21%）、电力（12%）、包装（10%）、机械制造（8%）、耐用消费品（8%）和电子通讯（4%）。而海外市场消费结构与国内差异加大，以美国为例，交通运输是第一大用铝领域，占比39%，其他领域主要为建筑（25%），包装领域占比为（16%）。
年铝消费同比继续增长主要由于中国基建投资及地产竣工回升带动工业品需求增长。1）基建增速回升，年1-5月固定资产投资同比增长10%，电网基本建设投资完成额1亿元，同比增长8%，基建投资增长带动铝型材需求，预计特高压输电对钢芯铝绞线需求保持增长带动铝消费增长；2）地产竣工带动建筑型材及家电用铝需求，年1-5月中国房屋竣工累计增速16.4%，竣工增速自1月回升20个百分点，地产竣工带动建筑门窗及装饰用铝，预计地产端铝需求将保持增长。
预计年中国铝消费量同比增长6%。受需求复苏影响，年1-5月中国铝材产量8万吨，同比增长17.4%，自年初以来铝材产量保持高增速，反映了铝下游需求高景气。年消费量万吨，较去年增长万吨，增幅7.8%，预计年中国电解铝保持紧平衡，由于疫情影响减小，全球经济逐步复苏，预计年中国电解铝消费增速6%，全球电解铝消费增速5%。
铝库存：电解铝库存维持低位
截止年6月，全球电解铝显性库存万吨，处于近年同期低位，较年初下降22%；中国社会库存（7地）为82万吨，较年初下降30%，处于历史较低水平。由于年碳中和严控电解铝产能及云南限电影响，电解铝产能投产进度放缓，供给增量有限，随着复工后需求回升，预计年中国电解铝缺口70万吨，预计电解铝库存保持低位，叠加流动性释放，铝价有望继续上涨。
铝价历史周期回溯：货币政策和供给侧改革是核心驱动
电解铝受到供给侧改革和碳中和的双重压力，未来产能扩张空间有限，中国严控4万吨电解铝产能指标形成铝供给瓶颈，海外铝业巨头资本开支缓慢；铝需求增速较高，过去20年年均增速6%，消费品及轻量化领域发展空间广阔，预计未来供需保持紧张；全球流动性收紧，美联储加息预期带动有色商品价格回落，但碳中和压制短期电解铝产能新建及开工率，内蒙古限产、云南限电降负荷，对铝价形成支撑；中国电解铝行业未来依靠计划外产能批文及再生铝增量，长期将铝供需保持紧平衡，中长期铝价中枢有望保持稳步上升。
六、铜行业：供需两旺，铜价新高，铜矿盈利有望带动资本开支上行
铜供给：疫情影响逐步减弱，预计21年精炼铜产量增长2.8%
铜矿储量：全球铜储量8.7亿吨，智利和秘鲁占全球34%。
根据USGS数据，年全球铜矿资源储量为8.7亿吨，较年持平。全球铜资源储量主要集中在南美地区，其中智利储量占比23%，秘鲁占比11%，墨西哥占比6%。
铜供给结构：年全球原生铜产量8万吨，再生铜产量万吨
全球年铜供给5万吨，其中原生铜产量8万吨，占比84%；再生铜产量万吨，占比16%。
年全球铜矿产量为万吨，较年增长9.2万吨，同比增长0.4%。全球铜矿产量与储量区域一致，主要集中在南美地区，其中智利产量占比28%，秘鲁占比12%。
全球铜企业资本开支：资本开支维持低位
矿业资本开支跟随金属价格波动，-年、-年以及-年三次有色金属价格上行周期，均带动有色金属矿业企业资本开支增长，掀起全球矿山开发热潮；全球矿业资本开支带动公司矿业服务业务增长，公司年营业收入增速38%，年跟随矿业资本开支增速下降致-6%，年开始由于金属价格上涨，公司营业收入增速跟随矿企资本开支增长至年27%。
由于年疫情导致南美非洲等有色矿业主产地减产，中国需求回升，美联储流动性持续释放，全球开启新一轮金属价格上行周期，预计年有色金属价格继续上涨，矿企资本开支进入新一轮上行周期。
铜矿产量：年全球矿产铜产量万吨，同比增长0.8%
年全球矿产铜产量为万吨，较年增长17万吨，同比增长0.8%；预计年全球矿产铜产量为万吨，同比增长3.1%。
年铜矿产量低增速主要是由于：新增项目较少，年铜矿新增产能约39.4万吨，加上矿山老龄化减产影响，年产量处于供给周期低谷（过去20年平均增速对应增量约70万吨）。预计年矿产铜产量增长67.8万吨，增速约3.2%。
从产量上看，由于美洲和非洲疫情形势严峻，相关铜矿生产不及预期，年全球前十二大铜矿企业矿产铜产量万吨，同比下降2.6%。年全球前十二大铜矿企业维持较低的矿产量指引，预计年产量万吨，同比增长0.4%，根据一季报生产情况，Q1产量万吨，同比增长2%，产量恢复快于指引预期。
精炼铜供给：铜冶炼长单加工费降至59.5美元/吨，铜矿供给逐步恢复加工费有望回升
年铜精矿年度长单冶炼加工费TC为59.5美元/吨（年为62美元/吨），现货TC价格年也出现了明显的下降，年年初铜精矿现货TC价格为88.5美元/吨，截止年6月已降至37美元/吨（同比下降27%），加工费已降至行业平均成本以下。根据ICSG数据，年Q1全球精炼铜产量.5万吨，同比增长2.9%，年矿产铜供给逐步恢复，铜冶炼加工费有望逐步回升，预计年全球精炼铜产量0万吨，同比增长2.8%。
铜需求：预计年全球铜需求下降2.7%，年铜需求增长5.1%
中国铜需求占全球铜需求的52%，是全球铜需求主导力量。年全球精炼铜消费量为万吨，同比下降0.8%。从消费地区来看，中国是全球第一大铜消费国，年铜消费2万吨（占比52%）；欧盟是第二大消费经济体，年铜消费万吨（占比11%），同比下降10%，是拖累全球铜需求下滑的主要地区；美国是第三大铜消费国，年铜消费万吨（占比8%）。
全球铜需求主要分布在电力电网（37%）、建筑（22%）、家电（15%）、机械设备（11%）、交通（8%）及其他（7%），全球需求中电力电网及建筑占比较大。中国铜需求主要分布在电力电网（50%）、空调（16%）、交通运输（9%）、电子（7%）、建筑（8%）和其他（10%）等方面，中国电力电网代表的基建需求对铜影响较大。
由于中国及欧美国家陆续复工复产，全球经济数据逐步回升，加上各国央行推出的经济刺激计划，货币基金组织（IMF）年10月预计-年全球GDP同比增长-4.4%和5.2%，预计-年全球铜消费量分别增长-2.7%和5.1%。
受疫情影响中国大力推动基建投资，电网订单快速复苏，年1-5月电网基本建设投资完成额1亿元，同比增长8%，增速为近5年高位。电力电网投资推动了疫情后精炼铜下游铜杆的需求，年4月铜杆企业开工率73%，电力电网需求对铜需求形成支撑。
从地产端需求看，地产后端需求持续增长，空调、汽车产量增速回升。自年开始积累已久的地产高施工增速开始逐步转化为竣工增速，将带动地产后端家电、汽车等领域铜需求增长。受疫情影响，年房地产竣工增速同比下降4.9%，下半年竣工面积增速开始回升，年1-4月单月竣工面积增速16.4%；年4月家用空调产量6万台，同比增长9.9%；乘用车产量万辆，同比增长7.8%。铜管主要用于空调、冰箱及汽车热交换配件，从铜管开工率上可以印证家电和汽车需求的复苏，年4月铜管开工率89%，同比增长5个百分点。
新能源汽车带动铜需求增长，预计年铜消费量占比达到4.2%
年全球汽车（乘用车+商用车）用铜量万吨，其中新能源汽车用铜量20万吨，占比9%；由于纯电动新能源汽车单车用铜量为84公斤/辆，高于传统内燃机汽车单车用铜量的30公斤/辆，预计年全球新能源汽车销量增长至万辆，预计随着新能源汽车市占率提升，汽车铜消费量未来5年有望保持的复合增长12%；预计到年全球汽车用铜量万吨，其中新能源汽车铜用量万吨，占比上升至35%，约占全球铜消费量4.2%。
铜库存：二季度库存累积，随着供给恢复库存水平有望上升
在全球精炼铜显性库存（LME+COMEX+SHFE+中国社会库存）统计口径中，截止年6月，全球显性库存万吨，年二季度由于全球铜矿供给恢复，铜库存累积速度较快。预计随着铜供给逐步转向宽松，全球精炼铜库存有望继续上行。
风险提示
全球经济增速下滑，有色金属需求下降，商品价格下跌；新冠疫情影响在建项目进度不及预期。
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